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Introdução
“O câmbio foi feito por Deus para humilhar os economistas.” — atribuída a Edmar Bacha.
A frase é espirituosa, mas deveria estar impressa na agenda de todo conselheiro. A volatilidade cambial segue sendo um dos principais riscos empresariais — e, paradoxalmente, um dos menos discutidos nas salas de conselho.
Em diversos momentos da história recente, o dólar apresentou variações expressivas em questão de meses, para cima ou para baixo, alterando margens, balanços e estratégias de investimento.
O câmbio não é apenas uma variável financeira. É um risco estratégico e de governança, que deve estar sob o radar do Conselho de Administração, do Comitê de Auditoria e do Conselho Fiscal, além, é claro, da Diretoria Executiva.
Importante mencionar que o hedge protege operações conhecidas ou mesmo previstas por um período limitado. É fundamental a diretoria executiva ser ágil no repasse dos custos adicionais aos preços dos produtos.
O câmbio como risco estratégico
O risco cambial afeta diretamente:
- Receitas e margens (exportação e importação);
- Endividamento e covenants;
- Planejamento tributário;
- Projeções de fluxo de caixa e valuation.
Uma valorização do real pode reduzir receitas de exportadores; uma desvalorização abrupta pressiona custos e capital de giro.
A gestão executiva atua no gerenciamento e na reação a estes riscos, mas cabe ao Conselho de Administração assegurar que a gestão esteja integrada ao apetite a risco da organização. O Conselho deve definir os limites aceitáveis de exposição e a capacidade de absorção de perdas, garantindo que o hedge seja uma escolha estratégica e não apenas uma resposta operacional.
Hedge: proteção ou armadilha?
Instrumentos de hedge — como contratos futuros, swaps, NDFs e opções — são essenciais para proteger margens e fluxos de caixa, mas sem governança, podem se transformar em apostas disfarçadas.
Um hedge mal desenhado pode gerar perdas, distorcer resultados e comprometer a credibilidade da gestão.
Para um hedge 100% efetivo, devemos amarrar muito bem diversas variáveis: moeda, valor, data de início e do fim. É muito difícil conseguir fazer isso na prática, operação por operação. Aí entra a aproximação, as empresas fazem o hedge tentando amarrar algumas destas variáveis, mesmo sem ter todas as outras asseguradas.
É possível, de acordo com a política de cada empresa, determinar limites de exposição, fazer o hedge pelo valor líquido da balança cambial, administrar riscos em períodos diferentes ou diversos tipos de cobertura parcial ou por aproximação, porém quando vem a aproximação, aumenta a necessidade de controle da efetividade das operações.
Para além dos derivativos, o Conselho deve incentivar a exploração do hedge natural. Isso envolve o alinhamento estrutural entre receitas, despesas, créditos e débitos em moeda estrangeira ou ajustes na operação que reduzam a exposição de forma orgânica e sustentável.
Uma política de hedge deve definir:
- Objetivos (proteção de fluxo, patrimônio ou ambos)
- Limites e métricas de exposição
- Instituições financeiras autorizadas a operar e limites por contraparte
- Responsáveis e instâncias de aprovação
- Critérios de contabilização e documentação
Transparência e conformidade contábil
As normas CPC 48 / IFRS 9 permitem classificar operações de hedge de forma a reduzir volatilidade no resultado.
Para isso, exigem documentação detalhada de designação e testes de efetividade.
A falta de controles ou evidências formais pode gerar ressalvas de auditoria e comprometer a imagem da empresa.
Empresas bem estruturadas divulgam:
- A política de hedge e objetivos
- A exposição antes e depois da proteção
- Os impactos contábeis e financeiros de forma transparente
Um Cenário alternativo: o risco da queda do dólar
Algumas vezes em um espaço de tempo determinado, a valorização do real pode surpreender exportadores que haviam fixado preços e incorrido em custos a taxas mais altas.
O resultado: redução de margens, resultado e caixa.
Essa situação mostra que o risco cambial não está apenas na alta do dólar — mas na falta de alinhamento entre estratégia, finanças e governança.
Empresas mais preparadas:
- Reavaliam políticas trimestralmente
- Realizam sistematicamente testes de estresse e reverse stress testing
- Questionam o impacto de cenários extremos (ex: dólar a R$ 7,00 ou R$ 3,50) para identificar o que poderia comprometer a continuidade do negócio
- Integram jurídico, contabilidade e tesouraria
- Adotam painéis de controle e relatórios consolidados para o Conselho
Governança e as três linhas de defesa
A supervisão do risco cambial deve estar integrada ao sistema de governança:
| Linha | Responsável | Função |
| Gestão Executiva | Tesouraria / Finanças | Executa e monitora posições |
| Riscos & Compliance | Área independente | Define limites, controla e reporta |
| Comitês e Auditoria | Comitê de Auditoria / Conselho Fiscal | Revisa aderência e integridade das informações |
O papel do Conselho de Administração
O papel do Conselho não é prever o câmbio, mas assegurar que a empresa tenha método, política e transparência para lidar com ele.
Perguntas estratégicas que devem constar da pauta:
- O risco cambial está integrado ao mapa de riscos corporativo?
- A política de hedge foi aprovada e revisada pelo Conselho?
- O Comitê de Auditoria recebe relatórios periódicos de exposição?
- A empresa divulga adequadamente suas operações em notas explicativas?
Quando o Conselho acompanha de forma estruturada, o hedge deixa de ser um tema técnico e passa a ser um instrumento de governança e perenidade.
Pontos de atenção para os Comitês de Auditoria
- A política de hedge é revisada periodicamente?
- Há relatórios de exposição cambial e testes de efetividade?
- As demonstrações financeiras evidenciam adequadamente os impactos?
- O auditor independente revisa a documentação e o racional econômico?
Conselho Fiscal: Pontos que deve assegurar
Como órgão de controle independente, tem a função de fiscalizar os atos da administração, verificar a conformidade contábil e financeira e proteger os interesses dos acionistas ou associados.
Embora não participe da formulação das políticas de hedge, nem da gestão das operações, o Conselho Fiscal tem responsabilidades relevantes de acompanhamento, verificação e questionamento:
- analisar como as operações de hedge e exposição cambial estão refletidas nas demonstrações financeiras
- verificar se a administração está observando corretamente as normas CPC 48 / IFRS 9, inclusive quanto à designação de hedge e testes de efetividade
- solicitar relatórios gerenciais que demonstrem a exposição cambial líquida, a posição de derivativos, a política adotada e os testes de efetividade
- quando houver volatilidade relevante, deve questionar a administração sobre impactos materiais e se existem medidas de mitigação
- verificar se os controles internos garantem a segregação de funções entre quem autoriza, executa e contabiliza as operações
- Interagir com a auditoria externa independente sobre tratamento contábil das operações
Conclusão
O câmbio continuará imprevisível — e continuará influindo na rentabilidade e caixa das empresas. Mas a volatilidade não precisa ser inimiga da governança.
Empresas que tratam o hedge como política corporativa e o risco cambial como tema de discussão no Conselho de Administração têm mais estabilidade, previsibilidade e credibilidade.
É vital que o Conselho compreenda que o hedge não elimina totalmente o risco, mas o torna gerenciável. Reconhecer que existem custos de oportunidade e que não há ‘solução definitiva’ é o que diferencia uma governança madura de uma gestão puramente técnica.
No fim, o diferencial não está em prever o dólar, mas em administrar a volatilidade.
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Agradecemos a Comissão de Riscos Corporativos pela revisão e sugestões ao artigo.
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é diretor financeiro, consultor e conselheiro, especialista em hedge e derivativos, com mais de 35 anos de experiência. Atualmente membro da Comissão de Finanças, Fiscalização e Controle do IBGC e Presidente do Conselho Fiscal do IBEF-SP.